公司发布2024年年报和2025年一季报✿◈。2024年✿◈，公司实现营业收入112.06亿元✿◈，同比增长49.82%✿◈，实现归母净利润29.60亿元✿◈，同比增长65.29%✿◈。公司拟向全体股东每股派发现金红利2.6元（含税）✿◈，合计拟派发现金红利16.80亿元（含税）✿◈。本年度公司现金分红（包括中期已分配的现金红利）总额24.54亿元✿◈，占本年度归母净利润的比例为82.89%✿◈。公司拟向全体股东以资本公积金转增股本✿◈，每股转增0.4股✿◈，不送红股✿◈。2025年第一季度✿◈，公司实现营业收入25.66亿元✿◈，同比增长36.24%✿◈；实现归母净利润7.06亿元✿◈，同比增长62.98%✿◈。
营收快速增长✿◈，盈利能力优良✿◈。1）收入端✿◈：2024年✿◈，公司实现营业收入112.06亿元✿◈，同比增长49.82%✿◈。分产品来看✿◈，2024年公司逆变器/储能电池包/热交换器/除湿机业务分别实现营收55.56/24.51/19.55/9.69亿元✿◈，同比分别增长25.4%/177.2%/45.4%/37.7%✿◈，其他业务收入2.3亿元✿◈；各业务板块均实现增长✿◈，储能电池包营收增长较为亮眼✿◈。分地区来看✿◈，2024年公司内销/外销营收分别为32.14/79.47亿元✿◈，同比增速分别为3.3%/83.2%✿◈。2025年第一季度✿◈，公司实现营业收入25.66亿元✿◈，同比增长36.24%✿◈。2）毛利率✿◈：2024年✿◈，公司销售毛利率38.76%✿◈，较2023年减少1.07个百分点（会计政策变更✿◈，追溯调整后）✿◈。2025年第一季度✿◈，公司销售毛利率为37.21%✿◈。3）费用率✿◈：2024年✿◈，公司销✿◈、管✿◈、研✿◈、财四大费用率合计8.73%✿◈，较2023年同期减少0.57pct（会计政策变更✿◈，追溯调整后）✿◈，费用控制能力良好✿◈。4）净利润✿◈：2024年✿◈，公司实现归母净利润29.60亿元✿◈，同比增长65.29%✿◈；净利率26.42%✿◈，同比增加2.48个百分点✿◈。2025年第一季度✿◈，公司实现归母净利润7.06亿元✿◈，同比增长62.98%✿◈；净利率27.49%✿◈，较2024年全年进一步增加✿◈。
新能源业务✿◈：全球业务多点开花✿◈，新兴市场进展顺利✿◈。2024年✿◈，公司新能源业务（逆变器+储能电池包）共计实现营收80.07亿元✿◈，同比增加50.
7%✿◈。公司逆变器业务营收55.56亿元✿◈，同比增长25.44%✿◈。2024年✿◈，公司储能逆变器出货量54.06万台✿◈，组串式逆变器出货41.06万台✿◈，微型逆变器42.03万台✿◈。公司2024年逆变器综合毛利率47.81%✿◈，较2023年减少3.53个百分点✿◈，主要由于印度✿◈、巴基斯坦等新兴市场收入占比提升✿◈。2024年✿◈，公司储能电池包业务实现营收24.51亿元✿◈，同比大幅增加177.19%✿◈；储能电池包毛利率41.30%✿◈，同比增加7.43个百分点✿◈，主要由于产销规模提升✿◈，规模效应下成本摊薄所致✿◈。公司新能源光储产品销往全球市场✿◈，对单一市场的依赖性相对较小✿◈。2024年✿◈，公司新能源产品外销收入共计73.72亿元✿◈，前五大销售市场分别为德国/巴基斯坦/巴西/乌克兰/印度✿◈，销售收入占比分别为24%/8%/6%/5%/5%✿◈，其他国家和地区占比共计52%✿◈。公司逆变器及储能电池包板块围绕“技术+服务”双轮驱动✿◈，完善售后服务体系✿◈，建立本地化服务团队✿◈，在东南亚市场以新加坡为总部✿◈，设立菲律宾✿◈、越南✿◈、泰国售后中心✿◈，未来将增加缅甸等地区✿◈；在欧洲市场已在德国设点并建立仓储✿◈，波兰✿◈、保加利亚✿◈、西班牙售后中心也启用在即✿◈；非洲市场在南非德班✿◈、津巴布韦设立售后服务中心✿◈，计划在马里✿◈、尼日利亚✿◈、赞比亚✿◈、肯尼亚等地加设售后点✿◈，加强本地化服务✿◈，提供深度技术支持✿◈。
家电业务✿◈：竞争实力优良✿◈，毛利实现增长✿◈。2024年✿◈，公司热交换器/除湿机业务分别实现营收19.55/9.69亿元✿◈，同比分别增长45.4%/37.7%✿◈；毛利率分别为12.12%/34.44%✿◈，同比分别增加2.31/0.76个百分点✿◈。公司热交换器产品主要用于空调生产✿◈，随着2024年下半年国内国补政策逐渐落实✿◈、全球多地极端高温天气频发✿◈、新兴市场家电消费升级等因素叠加✿◈，全球空调市场回暖✿◈，尤其中高端空调产品需求提升明显✿◈，公司热交换器营收和毛利率均实现增长✿◈。除湿机环节✿◈，2024年国内南方地区梅雨季较长✿◈，刚性需求得到提升✿◈，叠加平台购物节优惠和国补政策刺激✿◈，内销市场平稳增长✿◈；海外中高端市场需求热度未减✿◈，受湿热气候所影响的市场潜力逐渐释放✿◈，公司把握国内家电以旧换新✿◈、海外需求增长的机遇✿◈，除湿机收入和毛利率稳定增长✿◈。
投资建议✿◈：公司是我国户储逆变器领先企业✿◈，多元布局全球市场✿◈，新兴市场地位领先✿◈。公司深耕新兴市场✿◈，具备突出的产品优势✿◈、品牌和渠道优势✿◈。亚非市场分布式光储需求快速增长✿◈，公司多元化布局✿◈，对单一市场依赖小✿◈，抵御个别市场波动风险的能力强✿◈；公司工商储电池包等新产品拓展顺利✿◈，有望快速贡献营收✿◈。考虑市场竞争和部分市场贸易政策情况✿◈，我们调整公司预测模型✿◈，稍下调2025/2026年公司归母净利润至39.05/47.79亿元（前值为41.38/49.62亿元）✿◈，新增2027年归母净利润预测为57.35亿元✿◈，对应4月30日收盘价PE分别为14.3/11.7/9.7倍✿◈，公司市场布局多元✿◈，盈利能力优良✿◈，新品拓展可期✿◈，我们看好公司未来盈利的持续性✿◈，维持“推荐”评级✿◈。
风险提示✿◈：（1）海外户用光储市场需求增长不及预期的风险✿◈。在全球碳中和愿景以及能源安全需求下✿◈，户用光储市场有望持续增长✿◈，新兴市场前景广阔✿◈；但如果部分地区出现补贴政策退出✿◈、政局动乱等因素✿◈，可能导致装机增长不及预期✿◈，影响公司逆变器相关业绩✿◈。（2）海外贸易政策收紧的风险✿◈。欧美✿◈、以及印巴等地区均有发展自主新能源产业链的倾向✿◈，贸易政策存在一定的不确定性✿◈。若后续相关市场在光伏逆变器✿◈、储能系统等环节贸易政策出现收紧✿◈，可能影响公司的业务开展✿◈。
今世缘发布2024年年报与2025年1季报✿◈。2024年实现营收115亿元✿◈，同比+14.3%✿◈，归母净利34亿元✿◈，同比+8.8%✿◈，其中4Q24营收16.0亿元✿◈，同比-7.5%✿◈，归母净利3.3亿元✿◈，同比-34.8%✿◈。1Q25公司实现营收51.0亿元✿◈，同比+9.2%✿◈，归母净利16.4亿元✿◈，同比+7.3%✿◈。2024年公司拟每股派发现金股利1.2元（含税）✿◈，合计15.0亿元✿◈，占到当期归母净利的43.9%✿◈。
分红比例提升✿◈，目标制定理性✿◈。2024年公司拟每股派发现金股利1.2元（含税）✿◈，合计15.0亿元✿◈，占到当期归母净利的43.9%✿◈，同比+4.1pct✿◈。
考虑公司2025年营业总收入目标增长5-12%✿◈，净利润增长略低于收入增长✿◈，我们调整2025-26年归母净利预测至37/39亿元（原值✿◈：41/45亿元）✿◈，并预计2027年归母净利42亿元✿◈。展望未来✿◈，公司V系列持续培育✿◈，对开✿◈、四开大单品表现稳定✿◈，淡雅持续导入✿◈，增长空间可期✿◈。依然维持“推荐”评级✿◈。
风险提示✿◈：1）宏观经济波动影响✿◈：白酒受宏观经济影响较大✿◈，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响✿◈；2）消费复苏不及预期✿◈：宏观经济增速放缓下✿◈，国民收入和就业都受到一定影响✿◈，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期✿◈，从而影响白酒板块复苏✿◈。3）行业竞争加剧风险✿◈：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价✿◈，对行业造成不良影响✿◈。
建设银行发布2025年一季报✿◈，一季度实现营业收入1901亿元✿◈，同比负增5.4%✿◈，实现归母净利润834亿元✿◈，同比负增4.0%✿◈。年化加权平均ROE为10.42%✿◈。截至2025年一季度末✿◈，公司总资产规模达到42.8万亿元✿◈，同比增长7.7%✿◈，贷款同比增长4.8%✿◈，存款同比增长5.1%✿◈。
净利息收入负增缺口走阔✿◈，盈利同比转负✿◈。建设银行2025年一季度归母净利润同比回落4.0%（24A✿◈，+0.9%）✿◈，同比增速转负✿◈，我们预计主要与营收负缺口走阔有关✿◈。从营收来看✿◈，25年一季度营收同比降幅走阔2.9个百分点5.4%（24A✿◈，-2.5%）✿◈，其他非息和净利息收入共同拖累公司收入✿◈，我们认为息差边际下行叠加25Q1债市波动是两项收入走弱的影响因素✿◈。具体来看✿◈，公司25年1季度净利息收入同比降幅走阔0.7个百分点至负增5.2%（24A✿◈，-4.4%）✿◈，其他非息收入同比转负至负增10.3%（24A✿◈，50.6%）✿◈。值得注意的是✿◈，公司25年1季度中收回暖✿◈，同比降幅收窄4.7个百分点至负增4.6%（24A✿◈，-9.3%）✿◈，非息收入整体同比转负至负增6.0%（24A✿◈，+5.1%）✿◈。
息差边际下行✿◈，信贷投放倾斜对公✿◈。建设银行25年一季度净息差为1.41%（24A✿◈，1.51%）✿◈，同比回落16BP✿◈。我们根据期初期末余额测算的公司25Q1单季净息差为1.39%✿◈，较24Q4环比回落10BP✿◈，息差边际下行主要来自资产端定价下行✿◈，我们预计受到重定价因素以及LPR下调影响✿◈。我们根据期初期末余额测算的公司25Q1单季生息资产收益率环比24Q4下行22BP至2.82%✿◈，计息负债成本率环比下行13BP至1.57%✿◈，存款端成本下行小幅对冲资产端收益下行✿◈。规模方面✿◈，建行总资产规模扩张稳健✿◈，资产规模同比增长7.7%（24A✿◈，5.9%）✿◈，其中贷款同比增长4.8%（24A✿◈，8.5%）✿◈，信贷增速小幅回落主要受对公贷款影响✿◈，零售贷款增速上行✿◈，结构上仍向对公倾斜✿◈。具体来看✿◈，建设银行年末公司贷款和零售贷款同比增速分别为7.0%✿◈、2.7%✿◈，增速分别较24年末变动-2.2pct/0.4pct✿◈。负债端方面✿◈，存款同比增长5.1%（24A✿◈，3.8%）✿◈，增速整体维持稳健✿◈。
不良下行资产质量稳健✿◈，拨备水平稳中有进✿◈。建设银行25年1季度末不良率为1.33%（24A✿◈，1.34%）✿◈，同比回落3BP✿◈，不良率延续下行✿◈，资产质量整体稳定✿◈。拨备方面✿◈，公司1季度末拨备覆盖率为237%✿◈，较24年末上行3.21个百分点✿◈，拨贷比较24年末上行2BP至3.14%✿◈，安全垫增厚✿◈，拨备夯实无虞✿◈。
投资建议✿◈：优质国有大行✿◈，关注股息价值✿◈。建设银行作为国内领先的商业银行✿◈，其在盈利能力✿◈、综合化经营和转型发展等方面都起到行业标杆作用✿◈。立足长期✿◈，建行基于自身住房租赁✿◈、普惠金融✿◈、金融科技“三大战略”✿◈，并不断拓展外延✿◈，积极深耕乡村振兴✿◈、绿色发展✿◈、养老健康✿◈、消费金融✿◈、科技金融等国计民生重点领域✿◈，转型成效值得关注✿◈。我们维持公司25-27年盈利预测✿◈，预计公司25-27年EPS分别为1.36/1.40/1.46元✿◈，对应盈利增速分别为1.1%/3.0%/4.3%✿◈，当前公司股价对应25-27年PB分别为0.70x/0.65x/0.61x✿◈，维持“推荐”评级✿◈。
风险提示✿◈：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升✿◈。2）利率下行导致行业息差收窄超预期✿◈。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升✿◈。
工商银行发布2025年1季报✿◈，1季度现营业收入2128亿元✿◈，同比负增3.2%✿◈，实现归母净利润842亿元✿◈，同比下降4.0%✿◈。年化加权平均ROE为9.06%✿◈。截至2025年1季度末✿◈，公司总资产规模达到51.5万亿元✿◈，同比增长8.3%✿◈，贷款同比增长8.5%✿◈，存款同比增长4.0%✿◈。
中收回暖✿◈，拨备计提拖累盈利增速✿◈。工商银行2025年一季度归母净利润同比回落4.0%（0.5%✿◈，24A）✿◈，盈利增速回落主要一定程度受拨备计提力度影响✿◈，25Q1单季拨备计提同比降幅收窄至-5.2%（-16.6%✿◈，24A）✿◈，拨备前利润同比回落3.6%（-4.2%✿◈，24A）✿◈，增长保持稳定✿◈。从收入端来看✿◈，工行25年一季度营收同比下降3.2%（-2.5%✿◈，24A）✿◈，我们认为降幅小幅走阔主要受其他非息收入影响✿◈，1季度其他非息收入同比回落10.4%（+9.3%✿◈，24A）✿◈，其他非息转负拖累整体营收✿◈。值得注意的是✿◈，工行25Q1中收回暖✿◈，同比降幅收窄7.2个百分点至负增1.2%✿◈，但受其他非息收入影响✿◈，非息收入整体降幅走阔2.3个百分点至负增4.2%✿◈。净利息收入方面整体维持稳健✿◈，1季度同比降幅为2.9%（-2.7%✿◈，24A）✿◈。
资产端定价持续下行✿◈，资产规模稳步扩张✿◈。工商银行25年1季度净息差为1.33%（1.42%✿◈，24A）✿◈，同比回落15BP✿◈。我们根据期初期末余额测算工行25Q1单季年化净息差为1.28%✿◈，环比24Q4回落8BP✿◈，息差边际下行✿◈。息差主要受资产端收益率下行的影响✿◈，我们根据期初期末余额测算公司25Q1单季生息资产收益率环比24Q4回落23BP至2.77%✿◈，付息负债成本率环比下降17BP至1.63%✿◈，部分对冲资产定价下调影响✿◈。规模方面✿◈，工行25年1季度资产扩张稳健✿◈，总资产规模同比上行8.3%（+9.2%✿◈，24A）✿◈，其中贷款同比增长8.5%（+8.8%✿◈，24A）✿◈，结构上仍向对公倾斜✿◈，对公贷款同比增速回落1.6个百分点至6.7%（+8.3%✿◈，24A）✿◈，零售贷款同比增速回落0.4个百分点至3.1%（+3.5%✿◈，24A）✿◈。负债端来看✿◈，存款同比增长4.0%（+3.9%✿◈，24A）✿◈，增速小幅上行✿◈，整体扩张稳健✿◈。
不良率延续下行✿◈，风险抵御能力保持充裕✿◈。工商银行1季度末不良率为1.33%（1.34%✿◈，24A）✿◈，同比回落3BP✿◈，不良率延续下行✿◈，资产质量稳健风险可控✿◈。拨备方面✿◈，公司1季度末拨备覆盖率为216%（215%✿◈，24A）✿◈，环比24年末提升0.79个百分点✿◈，25Q1拨贷比环比持平24年末于2.87%✿◈，拨备覆盖率稳中有进✿◈，风险抵补能力保持充裕✿◈。
投资建议✿◈：经营稳健✿◈，高股息属性突出✿◈。工商银行作为国内体量最大的商业银行✿◈，夯实的客户基础✿◈、突出的成本优势✿◈、稳健的资产质量以及持续完善的综合化经营能力都是其穿越周期的基础✿◈，伴随其“GBC+”战略的逐渐深化✿◈，资金内循环以及客户粘性的提升都有望为其提供稳定的业务需求✿◈。当前在无风险利率持续下行的背景下✿◈，工行作为能够稳定分红的高股息品种✿◈，股息率相对无风险利率的股息溢价率位于历史高位✿◈，红利配置价值值得关注✿◈。我们维持公司25-27年预期✿◈，预计公司25-27年EPS分别为1.03/1.06/1.09元✿◈，对应盈利增速分别为0.7%/2.4%/3.4%✿◈，当前公司股价对应25-27年PB分别为0.67x/0.63x/0.59x✿◈，维持“推荐”评级✿◈。
风险提示✿◈：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升✿◈。2）利率下行导致行业息差收窄超预期✿◈。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升✿◈。
北京银行发布2025年1季报✿◈，公司2025年1季度实现营业收入171亿元✿◈，同比负增3.2%✿◈，实现归母净利润76.7亿元✿◈，同比负增2.4%✿◈。规模方面✿◈，公司总资产同比增长14.8%✿◈，其中贷款同比增长10.3%✿◈，存款同比增长19.3%✿◈。
营收略有承压✿◈，盈利增速小幅下滑✿◈。北京银行2025年1季度归母净利润同比负增2.4%（+0.8%✿◈，24A）✿◈，营收承压拖累盈利增速小幅放缓✿◈，公司1季度营业收入同比负增3.2%（+4.8%✿◈，24A）✿◈，重定价压力的集中释放以及非息收入的下滑拖累整体营收增长✿◈，公司1季度净利息收入同比负增1.4%（+3.1%✿◈，24A）✿◈。非息收入方面✿◈，公司1季度非息收入同比负增7.8%（+10.1%✿◈，24A）✿◈，债券投资相关其他非息收入同比负增17.7%（15.4%✿◈，24A）✿◈，增速下行✿◈。中收业务略有回暖✿◈，公司1季度手续费及佣金净收入同比增长24.4%（-7.8%✿◈，24A）✿◈，公司零售转型战略效果逐渐显现✿◈。
资产端定价拖累息差下行✿◈，规模扩张保持积极✿◈。我们按照期初期末余额测算公司25年1季度单季度年化净息差环比24年4季度下滑14BP至1.19%✿◈，其中按照期初期末余额测算公司25年1季度单季度年化生息资产收益率环比24年4季度下降33BP至2.75%✿◈，重定价压力的集中释放对资产端定价水平的拖累较为明显✿◈。负债端成本延续改善趋势✿◈，我们按照期初期末余额测算公司25年1季度单季度年化计息负债成本率环比24年4季度下降20BP至1.70%✿◈。规模方面✿◈，公司1季度末资产规模同比增长14.8%（+12.6%✿◈，24A）✿◈，其中贷款同比增长10.3%（9.6%✿◈，24A）✿◈，1季度末存款同比增长19.3%（+18.3%✿◈，24A）✿◈，扩表速度整体皆保持积极✿◈。
不良率环比下行✿◈，拨备水平略有下滑✿◈。北京银行2025年1季度末不良率环比24年末下降1BP至1.30%✿◈，整体延续改善趋势✿◈。拨备方面✿◈，公司1季度末拨备覆盖率和拨贷比环比24年末下降10.7pct/16BP至198%/2.57%✿◈，拨备水平小幅下降✿◈，风险抵御能力保持充足✿◈。
投资建议✿◈：区域经济支撑业绩稳健增长✿◈，资产质量趋势向好✿◈。公司自成立以来深耕北京区域✿◈，拥有首都经济和政府客户的资源禀赋✿◈，存贷款规模位于北京市管金融企业前列✿◈。随着存量风险的不断出清✿◈，历史包袱的不断抖落叠加经济恢复下的市场需求恢复✿◈，预计公司未来业绩有望持续改善✿◈。我们维持公司25-27年盈利预测✿◈，预计公司25-27年EPS分别为1.23/1.26/1.32元✿◈，对应盈利增速分别是0.7%/2.5%/5.0%✿◈，目前公司股价对应25-27年PB分别是0.48x/0.44x/0.42x✿◈，估值安全边际充分✿◈，维持“推荐”评级✿◈。
风险提示✿◈：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升✿◈。2）利率下行导致行业息差收窄超预期✿◈。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升✿◈。
农业银行发布2025年一季报✿◈，1季度实现营业收入1867亿元✿◈，同比上升0.4%✿◈，实现归母净利润719亿元✿◈，同比上升2.2%✿◈，年化加权平均ROE为10.8%✿◈。25年1季度末✿◈，总资产规模达到44.8万亿元✿◈，同比增长6.3%✿◈，其中贷款总额同比增加10.0%✿◈，存款同比增加4.6%✿◈。
中收回暖✿◈，利息收入拖累盈利✿◈。农业银行1季度归母净利润同比增长2.2%（4.7%✿◈，24A）✿◈，增速小幅下行✿◈，我们预计主要受营收增幅回落影响✿◈。从收入情况来看✿◈，24年1季度公司营收同比增速回落至0.4%（2.3%✿◈，24A）✿◈，我们认为营收增速回落主要受净利息收入拖累✿◈，受息差影响✿◈，24年1季度公司利息净收入同比下降2.7%（+1.6%✿◈，24A）✿◈。值得注意的是✿◈，公司中收和其他非息收入同比均有回暖✿◈，非息业务收入整体增速明显上行✿◈。公司1季度非息收入同比增速为11.1%（5.5%✿◈，24A）✿◈，增速上行5.6个百分点✿◈，其中手续费收入同比回落3.5%（-5.7%✿◈，24A）✿◈，负增缺口收窄✿◈，其他非息收入同比增速上行19个百分点至45.3%（26.3%✿◈，24A）✿◈，持续保持高增✿◈。
息差延续下行趋势✿◈，信贷投放保持积极✿◈。农业银行1季度净息差为1.34%（1.42%✿◈，24A）✿◈，同比下降10BP✿◈，息差边际下行✿◈，我们根据期初期末余额测算的25Q1单季净息差为1.30%✿◈，环比24Q4回落4BP✿◈，息差下行主要受资产端的拖累✿◈，我们根据期初期末测算的公司25Q1生息资产收益率和付息负债成本率环比分别下行18BP/16BP至2.76%/1.56%✿◈。规模方面✿◈，公司年末总资产规模同比增长6.3%（8.4%✿◈，24A）✿◈，其中贷款规模同比增长10.0%（10.1%✿◈，24A）✿◈，年末公司贷款和零售贷款分别同比增长7.3%/7.8%✿◈，较24年末增速分别变动-3.3pct✿◈、/-1.6pct✿◈，负债端方面✿◈，年末存款规模同比增长4.6%（4.9%✿◈，24A）✿◈，资负两端扩张整体保持稳健✿◈。
不良率环比下行✿◈，资产质量整体稳健✿◈。农业银行25年1季度末不良率较24年末下行2BP至1.28%✿◈，同比回落4BP✿◈，资产质量持续优化✿◈，一定程度上减轻拨备压力✿◈。拨备方面✿◈，25年1季度末拨备覆盖率为298%✿◈，较24年末下行1.8个百分点✿◈，拨贷比较24年末下行7BP至3.81%✿◈，拨备覆盖率小幅下行✿◈，但绝对水平仍处高位✿◈，风险抵补能力保持稳定✿◈。
投资建议✿◈：县域支撑盈利✿◈，关注股息价值✿◈。农业银行作为国内国有大行之一✿◈，规模✿◈、客户数量✿◈、网点数量等位于同业前列✿◈。农行坚持面向三农✿◈，专注服务乡村地区✿◈，将县域金融作为公司重点战略和发展方向✿◈。近年来✿◈，在银行业整体面临内外部挑战增多的背景下✿◈，农行维持了较快的扩张速度✿◈，积极进行信贷投放✿◈，支撑业绩增长✿◈。我们维持公司25-27年盈利预测✿◈，预计公司25-27年EPS分别为0.84/0.89/0.93元✿◈，对应盈利增速分别为4.1%/5.6%/5.4%✿◈，当前公司股价对应25-27年PB分别为0.72x/0.67x/0.62x✿◈，维持“推荐”评级✿◈。
风险提示✿◈：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升✿◈。2）利率下行导致行业息差收窄超预期✿◈。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升✿◈。
伊力特发布2024年年报与2025年1季报✿◈。2024年公司实现营收22.0亿元✿◈，同比-1.3%✿◈，归母净利2.9亿元✿◈，同比-15.9%✿◈，其中4Q24实现营收5.5亿元✿◈，同比-6.6%✿◈，归母净利0.4亿元✿◈，同比-59.6%太阳成集团tyc234cc✿◈。1Q25公司实现营收8.0亿元✿◈，同比-4.3%✿◈，归母净利1.4亿元✿◈，同比-9.3%✿◈。公司拟每10股派发现金股利4.5元（含税）✿◈，2024年分红2.1亿元✿◈，占到当期归母净利的75%✿◈。
24年低档酒持续出清✿◈，产品结构升级✿◈。分产品看✿◈，2024年高档酒营收15.3亿元✿◈，同比+4%澳门太阳城✿◈，量/价分别-14%/+21%✿◈；中档酒营收5.1亿元✿◈，同比-8%✿◈，量/价分别-6%/-2%✿◈；低档酒营收1.3亿元✿◈，同比-21%✿◈，量/价分别-27%/+9%✿◈。分渠道看澳门太阳集团官网✿◈，2024年直销/批发代理/线%✿◈。分区域看✿◈，2024年疆内/疆外分别实现营收16.0/5.7亿元✿◈，同比分别-6%/+17%✿◈。
1Q25疆内有所恢复✿◈，疆外压力较大✿◈。分产品看✿◈，1Q25公司高档酒/中档酒/低档酒分别实现营收6.2/1.3/0.3亿元✿◈，同比分别+9%/-31%/-41%✿◈。分渠道看✿◈，1Q25直销/批发代理/线.7%✿◈。分区域看✿◈，1Q25疆内/疆外分别实现营收6.9/0.9亿元✿◈，同比分别+3.5%/-37.9%✿◈。
长期成长可期✿◈，维持“推荐”评级✿◈。考虑行业竞争加剧✿◈，我们下调公司2025-26年归母净利预测至2.9/3.1亿元（原值✿◈：4.0/4.4亿元）✿◈，并预计2
027年归母净利3.3亿元✿◈。公司拟每10股派发现金股利4.5元（含税）✿◈，2024年分红2.1亿元✿◈，占到当期归母净利的75%✿◈，同比+20pct✿◈。展望未来✿◈，公司自营产品占比不断提升✿◈，省外招商持续推进✿◈，维持“推荐”评级✿◈。
风险提示✿◈：1）宏观经济波动影响✿◈：白酒受宏观经济影响较大✿◈，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响✿◈；2）消费复苏不及预期✿◈：宏观经济增速放缓下✿◈，国民收入和就业都受到一定影响✿◈，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期✿◈，从而影响白酒板块复苏✿◈。3）行业竞争加剧风险✿◈：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价✿◈，对行业造成不良影响✿◈。
主业稳健增长✿◈，募投产能即将释放有望增厚公司利润✿◈：公司主营业务是汽车轴承的研发✿◈、制造和销售✿◈。主要产品应用于制动系统（占24年营收比重78.9%）✿◈、动力系统（6.6%）和传动系统（11.7%）✿◈，覆盖型号6,000余种✿◈，可满足不同客户的订单需求✿◈。同时✿◈，公司预计年产629万套高端汽车轴承智能化建设项目将于2025年下半年逐步释放产能小猪视频草莓视频之类的✿◈，后续将有助于公司扩大高端智能产品的收入✿◈，进一步丰富产品结构✿◈，提高公司整体生产经营能力✿◈，为公司争取主机市场打好基础✿◈。
多举措降低对美业务风险✿◈：24年公司对美收入敞口约30%✿◈，但我们认为关税对公司影响有限✿◈，原因在于✿◈：1）短期来看✿◈，鉴于公司产品在海外市场具有不可替代性✿◈，属于售后市场的刚性需求✿◈，且公司业务采取FOB模式✿◈，相关关税由客户承担✿◈，关税政策对业务影响相对有限✿◈；2）中长期视角✿◈，斯菱泰国工厂已成功取得美国海关颁发的原产地认证函（E-Ruling）✿◈，目前产能可以满足北美市场大部分订单需求✿◈，且公司目前正在对泰国工厂第三期投资✿◈，拟购置土地和厂房✿◈，为未来新增市场的需求做准备✿◈。
谐波减速器业务完成投产✿◈，第二条产线年完成组建专门的研发技术团队✿◈，谐波减速器的核心设备已于2024年底陆续到位✿◈，截至25年4月已经达到可以小批量生产的阶段✿◈，公司预计将于25H1投资第二条产线✿◈。我们认为与机器人零部件制造具有一定的协同性✿◈，部分研发技术及生产设备可共用✿◈，另一方面,公司将依据积累的市场和量产经验✿◈，具备技术优势与产业化优势✿◈。
鸿路钢构2025Q1实现收入48.15亿✿◈，同比+8.78%✿◈，归母净利润1.37亿✿◈，同比-32.78%✿◈，扣非净利润为1.15亿✿◈，同比+31.27%✿◈，非经常性损益为0.22亿✿◈，其中政府补助2801万✿◈。公司扣非业绩实现较大幅度正增长✿◈，我们坚定看好钢结构龙头发展韧性✿◈。
25Q1钢结构产品产量约104.91万吨✿◈，较2024年同期增长14.29%✿◈，按照95%产销率✿◈，25Q1扣非吨净利为115元✿◈，同比改善12元小猪视频草莓视频之类的✿◈，环比改善11元✿◈。25Q1单季研发费用下滑至1.25亿✿◈，同比下滑20.1%✿◈，单吨研发费用为125元✿◈，同✿◈、环比分别下滑59.7✿◈、68.8元✿◈，我们判断主要系研发费用下滑带动吨净利提升✿◈。25Q1公司综合毛利率9.83%✿◈，同比-0.76pct✿◈，吨毛利473元✿◈，同✿◈、环比下滑78✿◈、33元✿◈，吨毛利或受钢价下滑拖累✿◈，25Q1钢价同比下滑13.8%✿◈，进入25年4月份以来✿◈，钢价仍低位盘整✿◈，同比下滑14.5%✿◈。但随着焊接机器人大规模应用✿◈，提质增效或将逐步显现✿◈。
25Q1公司期间费用率为6.21%✿◈，同比-0.97pct✿◈，销售✿◈、管理✿◈、研发✿◈、财务费用率分别同比-0.09✿◈、+0.08✿◈、-0.94✿◈、-0.03pct✿◈，研发费用明显下滑✿◈，综合下来公司净利率为2.83%太阳成集团✿◈。✿◈，同比-1.76pct✿◈。25Q1公司经营性现金净流出为1.95亿✿◈，同比多流出2.8亿✿◈，收付现比分别为104.55%✿◈、105.72%✿◈，同比-2.2✿◈、+9.5pct✿◈，经营性现金净流出增加✿◈，存货✿◈、预付款科目较24年底增加5.3✿◈、0.82亿✿◈，应收科目较24年底减少5.2亿✿◈，应收规模持续压降✿◈，看好公司现金流好转✿◈。
自2023年以来✿◈，公司自主研发了“弧焊机器人控制系统”✿◈，并已应用于公司集成的轻巧焊接机器人和地轨式机器人焊接工作站✿◈，现公司十大生产基地已规模化投入使用近2000台轻巧焊接机器人和地轨式机器人焊接工作站✿◈，主要以自用为主✿◈，少许对外销售✿◈，我们持续看好公司在智能化领域的投入✿◈，预计公司25-27年归母净利润为8.69✿◈、10.16✿◈、12.2亿✿◈，对应PE为14.9✿◈、12.7✿◈、10.6倍✿◈，维持“买入”评级✿◈。
风险提示✿◈：钢价持续上行对利润影响超预期✿◈；公司产能利用率提升速度不及预期✿◈；行业新增供给量超预期✿◈；智能化带来的降本增效不及预期✿◈。
事件✿◈：公司2024年全年实现营业收入41.47亿元✿◈，同比-18.03%✿◈，归母净利润4.58亿元✿◈，同比-55.1%✿◈；其中2024Q4实现营业收入8.26亿元✿◈，同比-22.47%✿◈，归母净利润-0.07亿元✿◈，同比-103.5%✿◈。公司2025年Q1实现营业收入11.57亿元✿◈，同比-1.47%✿◈，归母净利润1.81亿元✿◈，同比+0.49%✿◈。24年向全体股东每10股派发现金红利5.00元（含税）✿◈，分红比例48%✿◈。
24A受公司双品牌销售结构调整和市场流量环境变化双重影响✿◈，导致营业收入下降✿◈。分产品看✿◈，24A公司核心品类电动剃须刀/电吹风收入同比-18.1%/-7.4%✿◈，其中24H2收入同比-15.7%/-28%✿◈，剃须刀下半年降幅略有收窄✿◈，电吹风受市场竞争的影响✿◈，销售承压✿◈。24A公司产品升级✿◈，同时大力发展自营电商✿◈，和内容社交营销以及品牌自播等新营销✿◈，加大中高端产品全平台宣传推广力度✿◈，中高端产品销售占比继续提升✿◈，销售占比达到60.78%✿◈，同比+9.83pct✿◈；同时公司产品销售从过去的以经销模式为主✿◈，逐渐转化为经销和直销并存的销售模式✿◈。
分品牌看✿◈，公司对“POREE博锐”品牌极致性价比运营模式进行优化✿◈，更精准对接高性价比消费人群✿◈，提升博锐品牌市场份额✿◈。博锐品牌2024年上半年增速较快✿◈，下半年公司针对市场环境进行策略调整✿◈，全年实现营业收入8.82亿元✿◈，同比增长1.55%✿◈，销售额占比提升至21.36%✿◈，同比+4.19pct✿◈。品牌战略调整+行业竞争影响利润水平✿◈，公司加大销售费用投入
2024年公司毛利率为54.58%✿◈，同比-2.51pct✿◈，净利率为11.04%✿◈，同比-9.11pct✿◈；其中2024Q4毛利率为48.88%✿◈，同比-5.92pct✿◈，净利率为-0.82%✿◈，同比-18.89pct✿◈。公司2025年Q1毛利率为56.21%✿◈，同比-0.89pct✿◈，净利率为15.64%✿◈，同比+0.31pct✿◈。分产品看✿◈，24A电动剃须刀/电吹风毛利率同比-0.9/-4.8pct✿◈，其中24H2毛利率同比-3.8/-4.2pct✿◈。毛利率同比下降我们预计是受双品牌结构战略调整的市场衔接过渡期以及消费环境变化的双重影响所致✿◈。25Q1毛利率同比降幅收窄✿◈，利润率水平环比改善✿◈。
投资建议✿◈：由于战略调整和消费环境变化双重影响✿◈，公司业绩显著承压✿◈。随着后续公司剃须刀和电吹风的新品类落地✿◈，收入业绩或有望得到修复✿◈。根据公司的年报和一季报✿◈，预计25-27年归母净利润分别为5.1/5.6/6亿元✿◈，对应动态PE为28.7x/26.2x/24.5x✿◈，维持“增持”评级✿◈。
公司24年外加剂收入同比-2.96%达25.83亿元✿◈，高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料收入分别为18.6/0.50/6.74亿元✿◈，同比分别-8.76%/-51.99%/+29.52%✿◈，销量105.3/1.8/31.4万吨✿◈，同比分别+3.09%/-64.24%/+16.46%✿◈，价格同比分别-12%/+34%/+11%✿◈。公司24年技术服务实现收入同比+0.81%达7.6亿元✿◈，占比达21%✿◈，检测中心实现净利润达1.58亿元✿◈，检测业务已逐渐成为公司业绩重要支撑✿◈。25Q1来看✿◈，高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料销量同比分别+28%/-13%/+41%达20.3/0.3/6.5万吨✿◈，价格同比分别-4%/+3%/-12%达1.72/2.58/2.13元/kg✿◈，公司25Q1实现增长✿◈，扭转了此前季度的下滑趋势✿◈。我们推测收入增长可能主要受益于✿◈：1）基建项目持续发力✿◈，公司在大型基建工程领域具备竞争优势✿◈；2）功能性材料作为公司重点发展方向✿◈，在基建（如风电✿◈、核电✿◈、交通✿◈、水利等）需求带动下延续较好增长势头✿◈；3）海外业务作为另一增长引擎✿◈，持续拓展“一带一路”市场✿◈。
公司作为外加剂领域的龙头企业✿◈，有望凭借行业领先的技术优势✿◈，不断扩大在交通✿◈、能源✿◈、水利等领域的市场份额✿◈。公司25Q1扭转净利润三年来下滑趋势✿◈，上调公司25-26年归母净利润为1.5/2.2亿元（前值1.5/1.9亿元）✿◈，预计27年归母净利润为3.1亿元✿◈，维持“买入”评级✿◈。
事件✿◈：25Q1公司实现营业收入1278.4亿元✿◈，同比+20.49%✿◈；归母净利润为124.2亿元✿◈，同比增长38.02%✿◈；扣非归母净利润127.5亿元✿◈，同比+38.03%✿◈。点评✿◈：
家电出口驱动增长✿◈，ToB业务趋势向好✿◈。To B业务方面✿◈，25Q1新能源及工业技术收入111亿元✿◈，同比+45%（24年同比+21%）✿◈；智能建筑科技收入99亿元✿◈，同比+20%（24年同比+10%）✿◈；机器人与自动化收入73亿元✿◈，同比+9%（24年同比-8%）✿◈，从趋势上看今年以来各业务均向好发展✿◈，且全年维度改善趋势有望兑现✿◈。结合To B业务收入及增速估算可得✿◈，公司25Q1家电业务收入同比实现近20%增长✿◈，我们预计主要为海外业务贡献✿◈。
汇兑收益增厚业绩✿◈，归母净利率持续改善✿◈。公司25Q1毛利率25.4%✿◈，同比-1.1pct✿◈，展望后续内部提效+AI应用带动下盈利改善具备持续动能✿◈。费用端✿◈，公司25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为9.3%/2.8%/3.4%/-2.2%✿◈，分别同比+0.02/-0.4/+0.01/-2.7pcts✿◈，汇兑波动主要为24Q1埃及镑大幅贬值带来汇兑损失✿◈；近两年央行即期汇率与中间价的偏离较多✿◈，部分收入或在汇兑损益中体现✿◈。最终✿◈，公司25Q1达成归母净利率9.7%✿◈，同比+1.2pct✿◈。
现金流稳步提升+利润蓄水池再扩充✿◈，业绩留有余力✿◈。公司25Q1经营活动产生现金流量净额143亿元✿◈，同比+2.8%✿◈。截至25Q1末✿◈，公司其他流动负债999亿元✿◈，同比/环比24年末分别+27%/+10%✿◈；合同负债416亿元小猪视频草莓视频之类的✿◈，同比/环比24年末分别+11%/-16%✿◈。
投资建议✿◈：美的集团在白电业务上龙头优势明显✿◈，各业务条线）家电业务✿◈，国内以旧换新政策有望拉动需求✿◈，发力COLMO+东芝双高端品牌优化盈利✿◈，25年海外OBM业务占比有望提升✿◈。2）ToB业务趋势改善✿◈，各业务逐步突破并强化跨产品事业部横向协同✿◈，有望伴随规模扩张并逐步优化盈利能力✿◈。我们上修美的全年业绩预期✿◈，预计25-27年归母净利润436/476/515亿元（前值429/469/508亿元）✿◈，对应PE13.0x/11.8x/11.0x✿◈，若维持24年分红率69%✿◈，对应25年股息率超5%✿◈，维持“买入”评级✿◈。风险提示✿◈：原材料价格上涨的风险✿◈；房地产市场波动的风险✿◈；市场竞争加剧的风险✿◈；海外品牌和品类拓展不及预期✿◈。
价格方面✿◈，黄金2024年均价2386美元/盎司（同比+23%）✿◈，2024年底以来延续上涨态势✿◈，24Q4和25Q1均价分别达到2660.3和2855.7美元/盎司✿◈；2024年伦铜/沪铜年线%）✿◈，矿产铜82047吨（同比+2.6%）✿◈。2025年公司计划矿产金18.17吨✿◈，矿山产铜7.94万吨✿◈，Q1矿产金4.51吨（同比+1.09%）✿◈，产铜1.89万吨（同比+1.07%）✿◈，矿山产量相对稳健✿◈。
2024年公司累计投入探矿资金2.95亿元✿◈，共计完成坑探工程量7.1万米✿◈、钻探工程量33.4万米✿◈，增储金金属量30.3吨✿◈、铜金属量11.48万吨✿◈、钼金属量6.0万吨✿◈。截至2024年底公司保有资源量金金属量894.55吨✿◈，铜金属量228.16万吨✿◈，钼金属量59.46万吨✿◈。公司背靠中国黄金集团✿◈，控股股东承诺的优质资产注入澳门太阳城✿◈、市场并购✿◈、现有矿区深部及周边的探矿增储和国内的矿权整合工作✿◈，都将为公司提供资源保障✿◈。
2025年4月28日✿◈，亿帆医药发布2024年年报✿◈，实现营业收入51.60亿元✿◈，同比+26.84%✿◈；归母净利润3.86亿元✿◈，同比+170.04%✿◈；扣非归母净利润2.48亿元✿◈，同比+146.58%✿◈。
2025年4月30日✿◈，亿帆医药发布2025年一季报✿◈，实现营业收入13.27亿元✿◈，同比+0.05%✿◈；归母净利润1.53亿元✿◈，同比+4.83%✿◈；扣非归母净利润0.95亿元✿◈，同比-13.55%✿◈。
2024年✿◈，公司整体毛利率为47.42%✿◈，同比-0.42个百分点✿◈；期间费用率38.66%✿◈，同比-7.41个百分点✿◈；其中销售费用率23.66%✿◈，同比-3.85个百分点✿◈；管理费用率（含研发费用）13.57%✿◈，同比-3.54个百分点✿◈；财务费用率1.43%✿◈，同比-0.02个百分点✿◈；经营性现金流净额为6.41亿元✿◈，同比+83.81%✿◈。由于产品结构的变化✿◈，毛利率有所下降✿◈，但由于运营效率提升✿◈、营收增长✿◈，费用率有所下降✿◈，经营性现金流较大幅增长✿◈。
2025年一季度✿◈，公司整体毛利率为46.39%✿◈，同比-0.98个百分点✿◈；期间费用率35.66%✿◈，同比-0.66个百分点✿◈；其中销售费用率23.64%✿◈，同比-0.10个百分点✿◈；管理费用率（含研发费用）11.35%✿◈，同比+0.08个百分点✿◈；财务费用率0.67%✿◈，同比-0.64个百分点✿◈；经营性现金流净额为1.82亿元小猪视频草莓视频之类的✿◈，同比+0.83%✿◈。
报告期内✿◈，继续推进重点产品亿立舒上市注册及商业化进程✿◈。公司首个自主研发I类大分子创新药亿立舒获得欧盟委员会EC✿◈、巴西✿◈、阿曼和挪威等监管机构批准上市✿◈，并根据其他市场注册要求启动泰国✿◈、越南✿◈、马来西亚等国家的注册工作✿◈，截至年报披露日✿◈，亿立舒已在中国✿◈、美国✿◈、欧盟✿◈、巴西✿◈、阿曼和挪威等34个国家获准上市销售✿◈，并已于2024年10月底开始陆续向境外德国✿◈、希腊和塞浦路斯市场发货✿◈。亿立舒实现对外发货超过27万支✿◈，其中国内终端市场已逐步放量✿◈。
报告期内✿◈，子公司亿一生物与CDE就F-652治疗慢加急性肝衰竭(ACLF)IIb临床试验设计的重点内容进行了讨论✿◈；同时就F-652治疗酒精性肝病(AH)Ⅱ期临床方案的修订内容亿一生物向CDE提交了沟通交流✿◈，并得到认可✿◈；F-652治疗重度酒精性肝炎(AH)适应症的Ⅱ期临床试验获得美国FDA默示许可✿◈。
公司产品矩阵庞大✿◈，产品线丰富✿◈，境内拥有亿立舒✿◈、希罗达（卡培他滨片）✿◈、小儿青翘颗粒✿◈、除湿止痒软膏✿◈、复方银花解毒颗粒✿◈、柏雪康（复方黄黛片）✿◈、皮敏消胶囊✿◈、缩宫素鼻喷雾剂✿◈、妇阴康洗剂等药品批准文号共332个✿◈，其中独家品种（含独家剂型或规格）36个✿◈，独家医保产品17个✿◈，《国家基本医疗保险✿◈、工伤保险和生育保险药品目录》6个✿◈，境外注册中药产品5个✿◈，国家中药二级保护品种1个✿◈，是拥有独家产品✿◈，尤其是独家医保或基药产品数量较多的国内医药企业之一✿◈，已形成比较丰富的差异化优势的专科产品线✿◈；报告期内✿◈，公司境内药品制剂业务以突出自有产品为主✿◈，同时集中医学推广和渠道等优势资源✿◈，实现了国内医药自有（含进口）产品营业收入同比增长56.74%✿◈，为公司营收结构持续优化和利润率提高奠定了基础✿◈；若剔除计提的信用减值和资产减值等因素影响后✿◈，公司境内药品制剂业贡献利润将更为显著✿◈。
公司始终坚持长期主义✿◈，海外制剂业务历经6余年的部署与重构✿◈，2024年迎来一个新的发展阶段✿◈，实现了以药品自产（自有）为主✿◈、代理为辅的营收结构✿◈。在海外✿◈，公司拥有43个产品权益✿◈，包SciLin✿◈、SciTropin A✿◈、Zometa等✿◈。公司积极拓展新兴市场✿◈，取得了包括利伐沙班片✿◈、达格列净片✿◈、卡莫司汀注射剂✿◈、白蛋白紫杉醇等8个产品在东南亚市场或新兴市场的销售权益✿◈；实现了海外自研产品舒更葡糖钠注射液在意大利和葡萄牙的上市销售✿◈。公司海外医药产品实现主营业务收入7.35亿元（不含亿立舒海外收入）✿◈，同比增长18.82%✿◈，占公司医药类产品收入比重为17.26%✿◈。
考虑到公司产品结构带来盈利能力变化✿◈，我们调整利润预测✿◈，预计公司2025~2027年收入分别为58.1/64.0/69.2亿元（前值为60.8/65.1/无亿元）✿◈，分别同比增长12.5%/10.2%/8.1%✿◈，归母净利润分别为6.2/7.1/8.4亿元（前值为8.8/9.9/无亿元）✿◈，分别同比增长59.8%/15.8%/17.2%✿◈，对应估值为22X/19X/16X✿◈。看好公司创新药的全球化发展✿◈、多个独家品种的市场优势✿◈。维持“买入”评级✿◈。
2025年4月22日✿◈，兴齐眼药发布2024年年报✿◈，报告期内实现营业收入19.43亿元✿◈，同比+32.42%✿◈；归母净利润3.38亿元✿◈，同比+40.84%✿◈；扣非归母净利润3.48亿元✿◈，同比+44.54%✿◈。
2025年4月29日✿◈，公司发布2025年一季报✿◈，报告期内实现营业收入5.36亿元✿◈，同比+53.24%✿◈；归母净利润1.46亿元✿◈，同比+319.86%✿◈；扣非归母净利润1.36亿元✿◈，同比+285.96%✿◈。
2024年✿◈，公司整体毛利率为78.33%✿◈，同比+0.96个百分点✿◈；期间费用率56.47%✿◈，同比-1.51个百分点✿◈；其中销售费用率36.30%✿◈，同比-0.17个百分点✿◈；研发费用率11.35%✿◈，同比-0.05✿◈；管理费用率8.76%✿◈，同比-1.77个百分点✿◈；财务费用率0.05%✿◈，同比+0.47个百分点✿◈；经营性现金流净额为4.17亿元✿◈，同比+31.31%✿◈。
2025年一季度✿◈，公司整体毛利率为80.16%✿◈，同比+4.05个百分点✿◈；期间费用率47.26%✿◈，同比-17.21个百分点✿◈；其中销售费用率31.34%✿◈，同比-11.54个百分点✿◈；研发费用率8.78%✿◈，同比-2.10个百分点✿◈；管理费用率6.97%✿◈，同比-4.09个百分点✿◈；财务费用率0.18%太阳集团app新版下载✿◈，✿◈，同比+0.52个百分点✿◈；经营性现金流净额为1.91亿元✿◈，同比+128.46%✿◈。
2024年3月✿◈，公司历时10年研发历程✿◈，兴齐美欧品成为我国首款获批的用于延缓儿童近视进展的低浓度硫酸阿托品滴眼液✿◈，目前国内尚无近视相关适应症的同类产品上市✿◈。产品已被列入《2024近视防控指南》✿◈、《近视防控白皮书》✿◈、《低浓度阿托品滴眼液临床应用中国专家共识2024版》多项指南✿◈，并被权威推荐我国儿童青少年近视长期管理的基础用药✿◈。公司持续丰富眼科常见疾病产品管线✿◈，目前已覆盖如近视防控✿◈、干眼治疗✿◈、眼部感染✿◈、角膜损伤✿◈、青光眼等眼科常见疾病✿◈，目前多款重点产品被62项权威指南共识推荐✿◈。
在研项目中✿◈，公司伏立康唑滴眼液目前已取得I期临床研究报告✿◈、环孢素滴眼液（II）目前已取得IV期（上市后）临床研究报告✿◈、硫酸阿托品滴眼液两个临床试验目前已获得III期临床试验总结报告✿◈。2024年7月✿◈，公司申报的SQ-22031滴眼液获NMPA临床试验批准✿◈，该产品为1类治疗用生物制品澳门太阳城✿◈，临床拟用于干眼症✿◈、神经营养性角膜炎✿◈。另外✿◈，公司SQ-21127眼底新生血管相关疾病治疗1类新药✿◈、SQ-129眼底黄斑水肿治疗药物正在临床前开发中✿◈。
2024年✿◈，公司实现营收269.01亿元✿◈，同比增长9.53%✿◈；归母净利润63.44亿元✿◈，同比增长12.75%✿◈；扣非后归母净利润60.69亿元✿◈，同比增长12.51%✿◈。
2025Q1✿◈，公司实现营收83.15亿元✿◈，同比增长8.08%✿◈；归母净利润22.02亿元✿◈，同比增长14.77%✿◈；扣非后归母净利润21.47亿元✿◈，同比增长15.42%✿◈。
14.17%/16.13%/7.90%/5.76%/9.44%✿◈，公司进一步强化网络密实度✿◈、终端下沉等工作✿◈，持续扩大各区域的市场竞争力✿◈，实现了各区域营收的均衡增长✿◈；分销售模式✿◈，2024线Q1线%✿◈，公司加快打造更立体的销售网络✿◈，抢抓渠道分化带来的新机遇✿◈，网络协同能力进一步增强✿◈。
公司成本红利释放✿◈，毛利率和净利率提升✿◈，公司盈利能力改善✿◈。2024年公司实现毛利率/净利率分别为37.00%/23.63%✿◈，同比增长2.26pct/0.65pct✿◈，2025Q1公司实现毛利率/净利率分别为40.04%/26.54%✿◈，同比增长2.73pct/1.48pct✿◈，毛利率提升主因报告期内材料采购成本下降✿◈、精益及科技驱动成本控制等综合影响所致✿◈。2024年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为6.05%/2.19%/-1.89%✿◈，同比提升0.74pct/0.05pct/0.49pct✿◈，2025Q1销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为5.91%/4.14%/-1.14%✿◈，同比增长0.41pct/2.53pct/0.19pct✿◈。2024年销售费用率增加主因行业竞争激烈✿◈，公司人工支出和广告支出增加✿◈。
公司构建了多元的全面产品矩阵✿◈，竞争力持续提升✿◈。海天味业作为调味品行业龙头✿◈，产销量均超过450万吨✿◈，名列行业第一✿◈。公司不断丰富健康化系列产品矩阵✿◈，打造了有机系列✿◈、低量或轻量系列✿◈、“特殊膳食”系列等不同种类✿◈，持续满足不同用户的不同需求✿◈。公司继续加快新渠道建设✿◈、拔高传统渠道优势✿◈，构建多元化渠道能力✿◈，打造更立体的销售网络✿◈，触达更广泛的客户群体✿◈，抢抓渠道分化带来的新机遇✿◈。同时✿◈，公司加快营销数字化建设✿◈，赋能销售团队对经销商伙伴的精细化服务✿◈，让营销活动更为精准和高效✿◈。海天品牌通过多个平台触达用户群体✿◈，扩大品牌影响力✿◈，强化与用户之间的紧密纽带✿◈。经过长期在调味品行业的积累✿◈，公司的核心竞争力为公司实现稳健增长奠定基础✿◈。
盈利预测及投资评级✿◈：我们看好公司调味品主业稳健增长✿◈，作为调味品行业龙头✿◈，核心竞争力持续提升✿◈。我们给予公司一定的估值溢价澳门太阳网城官网✿◈，✿◈，预计2025年/2026年/2027年公司营业收入分别为295.59亿元/325.83亿元/360.63亿元✿◈，同比增长9.88%/10.23%/10.68%✿◈；归母净利润分别为70.25亿元/77.97亿元/87.22亿元✿◈，同比增长10.74%/10.98%/11.86%✿◈；对应2025年4月28日收盘价✿◈，PE分别为32.7X/29.4X/26.3X✿◈，参考可比公司的平均估值✿◈，首次覆盖✿◈，我们给予公司“增持”评级✿◈。
风险提示✿◈：食品安全风险✿◈；原材料价格波动✿◈；行业景气度下降风险✿◈；市场竞争加剧✿◈；需求复苏不及预期✿◈。
25Q1收入5亿同比-18%✿◈；归母净利0.6亿同比-54%✿◈；扣非归母净利0.5亿同比-53%✿◈；
24Q4收入11亿同比+2%✿◈；归母净利2.5亿同比+10%✿◈；扣非归母净利2.4亿同比+13%✿◈；
公司业绩波动较大✿◈，24年整体稳健✿◈，24Q4逆势增长✿◈，25Q1下滑较多✿◈，一季度营收占比不足25%✿◈，仍需观察后续季度表现✿◈。
同时✿◈，公司拟向全体股东每10股派发现金红利6.2元（含税）✿◈，分红率96%✿◈。24年门店韧性强✿◈，25Q1广宣支出较大
分渠道✿◈，1）24年直营营收7亿✿◈，占比24%✿◈，同比+2%✿◈，毛利率68%✿◈，同比-2pct✿◈；门店485家✿◈，净增1家✿◈，年均单店销售收入152万✿◈，同比+2%✿◈。店效在弱势环境下彰显较强韧性✿◈。
2）加盟营收8亿✿◈，占比28%✿◈，同比+1pct✿◈，毛利率56%✿◈，同比-1pct✿◈；门店987家✿◈，净减23家✿◈。
3）线pct✿◈；其中京东交易额4.9亿✿◈，同比+3%✿◈，天猫交易额2.8亿✿◈，同比-4%✿◈，唯品会交易额1.6亿✿◈，同比-11%✿◈，京东贡献大且韧性强✿◈。
25Q1毛利率54%小猪视频草莓视频之类的✿◈，同比+0.3pct✿◈，净利率10%✿◈，同比-8pct✿◈，净利率下降较多主因销售费率同比+10%至36%✿◈，其中广告宣传2.3亿✿◈，同比增加0.5亿✿◈。24Q4毛利率58%澳门太阳城✿◈，同比+0.1pct✿◈，净利率22%✿◈，同比+2pct✿◈。
2024年✿◈，公司持续深耕产品开发✿◈，以30周年为契机✿◈，聚焦新国风✿◈、致经典✿◈、大健康✿◈、大婚庆等系列产品线)新国风✿◈：围绕“东方美学”打造最美中国色系列产品✿◈，以“国色东方”✿◈、“锦绣山河”✿◈、“国色天香”为主题✿◈；
2）致经典✿◈：在“致敬经典”上主要推出《凡尔赛宫》《奥黛丽赫本》《卢浮艺境》《意式风情》等系列产品✿◈；
3）大健康✿◈：24年上半年打造的“有温度”爆品鹅绒被澳门太阳城✿◈，首次运用温感显示计实时显示被窝温度✿◈；24年下半年发布的“小冰被”系列凉感产品✿◈，凭借不同凉感系数✿◈、材质和织造工艺的产品矩阵深受好评✿◈。
4）大婚庆✿◈：推出“喜出东方”与“盛世红妆”系列✿◈，以大气龙凤为主题元素✿◈，融合精致立体绣花与新中式设计风格✿◈；在高端婚庆市场✿◈，重磅推出《喜爱》与《山盟海誓》两大系列✿◈。
25Q1公司营收20亿同增1%✿◈，归母净利0.57亿同增3%✿◈，扣非后归母净利0.57亿同增9%✿◈；
24年境内收入59亿同增1%✿◈，毛利率5.6%同减2.5pct✿◈；境外收入24亿同增26%✿◈，毛利率14%同增3pct✿◈。
公司坚持“四化”发展方向和“四有”原则✿◈，积极推进宝钢包装规划发展目标与“内外联动”战略任务落实✿◈；坚持创新驱动✿◈，有效推动产品高端化多样化✿◈；坚持绿色低碳发展✿◈，实现国内法人子公司“绿色工厂”全覆盖✿◈；坚持数字化转型澳门太阳城官网✿◈，✿◈，形成行业内最佳数字化底座和实践案例✿◈；加快国内产能调整优化和国际化发展步伐✿◈。首次实施股份回购✿◈、首次开展中期分红✿◈、成功实施非公开发行A股股票✿◈，上市公司资本运作取得新的突破✿◈。
国内市场上✿◈，公司坚持需求导向原则✿◈，优化国内业务布局✿◈，已在中国东部✿◈、南部✿◈、北部✿◈、中部✿◈、西部等地设立生产基地✿◈，形成覆盖国内经济活力充沛区域的产能布局✿◈。在客户“集中采购✿◈，分区供应”模式下✿◈，具备较好产能布局优势✿◈。
公司推进新建项目和扩容项目投产✿◈，优化存量业务结构✿◈，提升存量资产运营效率✿◈：公司厦门宝钢制罐绿地新建项目破土动工✿◈；安徽宝钢制罐建设国内首条具备多种大容量罐型的KingCan生产线ML等罐型成品罐顺利出罐✿◈。
国外市场上✿◈，公司积极践行“一带一路”倡议✿◈，实施“内外联动”发展战略✿◈，持续优化海外业务布局✿◈。稳步推进海外制罐项目建成投产✿◈，深耕细作区域市场✿◈，提升产销能力和产品边际贡献✿◈，加强战略客户营销与服务✿◈。公司积极探寻海外市场的潜在发展机会✿◈。
公司积极推进柬埔寨✿◈、越南顺化隆安等新建项目的建设运营✿◈，进一步巩固了公司在东南亚区域战略布局和市场地位✿◈。
国泰海通25年Q1实现调整后营收102亿元✿◈，同比+54.4%✿◈；实现归母净利润122亿元✿◈，同比+391.8%✿◈，主要系吸收合并海通证券产生的负商誉带来营业外收入增加✿◈；扣非净利润为33亿元✿◈，同比+60.7%✿◈。各业务条线均发力增厚业绩✿◈，经纪/投行/资管/自营/信用营收同比增速分别为+77.0%/+10.3%/+27.2%/+68.7%/+97.9%✿◈。年化ROE为25.8%✿◈，较去年同期+19.6Pct✿◈；杠杆率下降至4.28x✿◈。
1）经纪业务✿◈：公司25年Q1实现经纪业务收入26.5亿元✿◈，同比+77.0%✿◈，市场交投活跃✿◈，成交量大幅上行提升公司经纪业务收入✿◈，25年Q1累计股基日均成交额为17465亿元✿◈，较去年同期同比+70.9%✿◈，公司经纪收入增速高于市场成交量增速✿◈，财富管理转型成效显著✿◈。
2）投行业务✿◈：公司25年Q1实现投行业务收入7.1亿元✿◈，同比+10.3%✿◈，投行业务收入自23年8月趋严的监管政策后首次实现正增长✿◈，从证券承销规模角度来看✿◈，25年一季度IPO/再融资规模分别为25.5/0.3亿元✿◈，分别同比+83.0%/-99.1%✿◈，IPO的回暖改善投行业务整体收入✿◈。
3）资管业务✿◈：公司25年Q1实现资管业务收入11.7亿元✿◈，同比+27.2%✿◈。非货公募管理规模有所扩大✿◈，25年一季度控股的国泰君安资管非货保有规模469亿✿◈，同比+29.3%✿◈；参股的华安基金（持股51.0%）非货保有规模3832亿✿◈，同比+17.5%✿◈；两家合计非货保有规模为2423亿元✿◈，同比+19.6%✿◈；叠加合并前海通证券旗下参股的公募基金✿◈，海富通基金（持股51%）非货保有规模1245亿✿◈，同比+11.9%✿◈；富国基金（持股27.8%）非货保有规模6799亿✿◈，同比+19.1%✿◈；两家合计非货保有规模2523元✿◈，同比+17.2%✿◈，看好合并后公募基金规模进一步扩大✿◈，提升公司资管业务收入✿◈。
1）信用业务方面✿◈，公司25年Q1实现信用业务收入6.9亿元✿◈，同比+97.9%✿◈，主要是吸收合并海通证券导致的业务范围扩大✿◈。同时✿◈，两融市场活跃度提升25年一季度末两融余额为19186亿✿◈，较24年同期+24.8%✿◈，业务范围扩大叠加两融市场活跃度提升✿◈，带动整体信用业务收入大幅增长✿◈。
2）自营业务方面✿◈，公司25年Q1实现自营业务收入40.1亿元✿◈，同比+68.7%✿◈；吸收合并海通证券后✿◈，金融资产规模大幅提升✿◈，25年Q1自营金融资产规模为7201亿✿◈，较24年同期+63.6%✿◈，公司25年Q1投资收益率较去年同期+0.02Pct至0.56%✿◈，整体表现较为稳健✿◈。
投资建议✿◈：我们认为✿◈，合并后国泰海通强强联合✿◈、优势互补✿◈，资本实力提升✿◈，看好公司行业龙头地位的进一步巩固✿◈，在政策红利与行业整合机遇下的发展前景✿◈。根据最新披露财务数据更新25/26/27年盈利预测✿◈，归母净利润25/26/27年原预测值为164/171/172亿元✿◈，当前公司合并已完成✿◈，看好作为龙头券商的未来发展空间✿◈，现25/26/27年调整为206/208/225亿元✿◈，预计25-27归母净利润同比增速+58.4%/+0.6%/+8.5%✿◈，维持“买入”评级✿◈。
25Q1公司营收8亿✿◈，同增15%✿◈，归母净利1.6亿✿◈，同增29%✿◈，扣非后归母净利1.6亿✿◈，同增32%✿◈。
24年公司营收30亿✿◈，同增20%✿◈，归母净利5亿✿◈，同增19%✿◈，扣非后归母净利5.1亿✿◈，同增21%✿◈。
公司全年累计销售人造草坪9107万方✿◈，同增25.48%✿◈。其中✿◈，休闲草收入21亿✿◈，同增22.43%✿◈，运动草收入5.9亿✿◈，同增6.38%✿◈。铺装服务及其他产品收入3亿✿◈，同增34.83%✿◈。
24年国际市场收入26亿元✿◈，同增20.85%✿◈，占总88.91%✿◈，同增0.68pct✿◈，是公司业绩增长核心来源✿◈。其中休闲草仍是国际市场增长主要支撑✿◈，销量和收入均显著增长✿◈，分别增长30.14%和22.43%✿◈，收入增速低于销量系原材料价格和人民币汇率处相对低位✿◈，部分区域市场竞争愈加充分✿◈，且在全球通胀影响下✿◈，部分消费者在消费时更倾向于选择价格较低产品✿◈。
总体来看✿◈，公司销量增长表现突出✿◈，但价格因素和产品结构变化对收入增速有一定影响✿◈。国际市场表现突出主要得益于公司充分发挥全球行业龙头的综合竞争优势✿◈，聚焦重点区域的精细化运营✿◈，深度洞察主要市场变化并合理调配资源✿◈，制定了具有针对性的市场策略✿◈，持续加大新客户开发力度✿◈，全球市场份额得到有效提升✿◈。
公司制造系统效率与成本管控能力显著提升✿◈。公司制造中心深入开展降本增效工作✿◈，通过实施消除浪费✿◈、提升产能以及提高越南工厂本地管理团队比例等有效措施✿◈，报告期内材料✿◈、能源耗用指标以及人效指标得到显著改善✿◈，强化公司成本领先的竞争优势✿◈。
截至24年底✿◈，公司在中国江苏淮安和越南西宁展鹏拥有五个生产基地✿◈，其中淮安基地现有年产5600万平方米的生产能力✿◈，越南基地现有年产6000万方生产能力✿◈。
越南三期于2024年二季度开工建设✿◈，目前尚处于设备安装阶段✿◈，预计竣工投产后能够实现年产4000万方生产能力✿◈。墨西哥生产基地建设项目已办妥土地产权证书✿◈，目前尚未开工建设✿◈，预计该项目投产后能够实现年产人造草坪1600万方生产能力✿◈。
预计生产基地建设项目全面投产后✿◈，公司将拥有总计年产17200万方人造草坪生产能力✿◈，进一步拉开与竞争对手的产能差距✿◈。
公司业绩经营稳健✿◈，看好后续全球市场份额提升✿◈，我们调整盈利预测✿◈，预计公司25-27年归母净利分别为6.8/8.6/11.1亿（25-26年前值为6.0/7.0亿元）✿◈；EPS分别为1.7/2.1/2.8元✿◈，对应PE分别为12/9/7x✿◈。
2025Q1原油产量同比+3.4%✿◈，其中国内同比+4.4%✿◈，海外同比+1.5%✿◈。天然气产量同比+10.2%✿◈，其中国内同比+12.2%✿◈，海外同比+3.9%✿◈。国内增速更快主要得益于渤中19-6等油气田的贡献✿◈。
2025Q1桶油当量主要成本27.03美元/桶✿◈，同比-2%（同比减少0.56美元/桶）✿◈，主要因为油价下降导致除所得税之外税金下降7.2%✿◈，以及产量结构变化影响作业费用下降3.2%✿◈。
2025Q1石油平均实现价格72.65美元/桶✿◈，同比-7.7%✿◈，比布油折价2.3美元（折价同环比均略有改善）✿◈。天然气实现价格7.78美元/bcf✿◈，同比+1.2%✿◈。盈利预测与投资评级:考虑近期油价下跌✿◈，将未来油价中枢下修到70美元之后✿◈，对应公司25/26/27年归母1283/1331/1357亿元✿◈，对应2025年4月29日股价的A/H股PE分别9.3/5.8倍✿◈，按照2025年分红比例45%计算✿◈，分红收益率分别4.8%/7.7%✿◈，维持“买入”✿◈。
风险提示✿◈：经济衰退带来原油需求下降✿◈，从而导致油价大幅跌落的风险✿◈；未来新项目投产不及预期的风险✿◈。
公司发布25Q1季报✿◈，实现营业收入3.64亿元✿◈，同比增长1.84%✿◈。实现归母净利润-1.02亿元小猪视频草莓视频之类的✿◈，同比去年Q1亏损收窄32.14%✿◈；实现扣非后净利润-1.08亿元✿◈，同比亏损收窄30.41%✿◈；毛利率55.73%✿◈，同比降低4.76pct✿◈。
2024年起✿◈，公司积极优化组织流程✿◈，提质增效✿◈，控制费用✿◈；着重加大回款考核力度和过程控制✿◈，加速资金回笼✿◈。在控费措施下25Q1三费均不同程度降低✿◈，三费总和为3.57亿元✿◈，同比降低4.8%✿◈。其中✿◈，销售费用1.73亿元✿◈，同比降低4.27%✿◈；研发费用1.33亿元✿◈，同比降低5.39%✿◈；管理费用0.51亿元✿◈，同比降低5.95%✿◈。
1）公司深耕“AI+安全”领域✿◈，有望受益Agent景气度提升✿◈：2024年公司推出了风云卫AI安全能力平台内置多种大小模型✿◈、知识库和情报库✿◈，支持本地安全知识应用及基于AI Agent的模型能力拓展✿◈。通过将AI能力赋能于安全产品和服务✿◈，平台广泛覆盖安全运营✿◈、检测响应✿◈、攻防对抗✿◈、知识问答等多种典型客户场景✿◈，实现了网络安全的智能化转型✿◈；
2）针对大模型的内生安全✿◈，公司发布了AI-Scan大模型风险评估创新产品✿◈：研究面向AI全生命周期的安全防护技术✿◈，覆盖大模型软件供应链组件风险发现与管控✿◈、大模型API与应用安全防护✿◈、大模型数据安全防护等关键技术✿◈。
考虑国内对于有效需求导致下游客户预算收紧等原因✿◈，我们下调此前盈利预测✿◈，预计公司25-27年营收25.83/27.92/31.48亿元（原预测25年36.04亿元）✿◈，归母净利润0.07/0.64/1.16亿元（原预测25年3.82亿元）✿◈，考虑网安行业需求逐步恢复以及受益Agent加速落地✿◈，维持“买入”评级✿◈。
事件✿◈：25Q1公司实现营业收入791.2亿元✿◈，同比+10.1%✿◈；归母净利润54.9亿元✿◈，同比+15.1%✿◈；扣非归母净利润53.6亿元✿◈，同比+15.6%✿◈。同时发布25年度核心员工持股计划（草案）小猪视频草莓视频之类的✿◈，A股参与对象公司董事✿◈、高级管理人员✿◈、公司及子公司核心技术（业务）人员共计不超过2570人✿◈，资金额度为7.57亿元✿◈；H股参与对象公司董事及高级管理人员✿◈、公司及子公司核心技术（业务）人员共计不超过27人✿◈，资金额度为6300万元✿◈。董事✿◈、总裁及公司平台人员25-26年度业绩考核指标为1）ROE≥17.7%✿◈，则将其名下本计划标的股票权益的40%归属于持有人✿◈；2）16.8%≤ROE＜17.7%✿◈，则由管委会决定归属的比例并报薪酬与考核委员会同意后进行归属✿◈；3）ROE＜16.8%✿◈，则其名下本计划标的股票权益的40%不归属✿◈。其他持有人考核指标为管委会根据业绩表现考核✿◈，在25✿◈、26年度考核结果达标后分别归属40%✿◈、60%✿◈。点评✿◈：
Q1营收表现亮眼✿◈，新兴市场延续高增✿◈。25Q1公司营收同比+10%实现亮眼增长✿◈。国内方面✿◈，公司当期已完成数字库存模式上线运行✿◈，利于POP专业客户的引入及渠道竞争力提升✿◈，拉动25Q1国内空冰洗份额均实现超1个点提升✿◈、热水器龙头地位强化✿◈；品牌端✿◈，卡萨帝品牌保持快速增长态势✿◈、增幅20%+✿◈；Leader懒人三筒洗衣机成为行业热搜爆款✿◈。海外市场✿◈，25Q1营收同比+12.6%✿◈，Q1美国高端品牌收入实现双位数增长✿◈，欧洲品牌升级✿◈、组织变革逐步见效带动份额提升及运营提效✿◈，新兴市场持续贡献拉力✿◈，南亚/东南亚/中东非收入分别同比增长30%+/20%+/50%+✿◈。
数字化变革成效凸显✿◈，汇兑收益增厚业绩✿◈。公司25Q1毛利率同比+0.1pcts至25.4%✿◈，公司持续深入推进国内市场数字化变革✿◈；海外市场坚定高端品牌战略✿◈、搭建采购数字化平台优化成本✿◈、全球供应链协同优化制造效率✿◈，Q1国内外毛利率均实现同比提升✿◈。费用端✿◈，公司25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为9.6%/3.1%/4.2%/-0.3%✿◈，分别同比-0.1/-0.1/+0.01/-0.6pct✿◈，当季数字化变革助力带动销售&管理费用率优化✿◈，受卢布升值✿◈、人民币贬值影响汇兑收益有所增加✿◈。最终✿◈，公司25Q1归母净利率6.9%✿◈，同比+0.3pct✿◈。现金流充裕✿◈，蓄水池同比扩容明显✿◈。现金流方面✿◈，公司25Q1经营活动产生现金流量净额22.8亿元✿◈，同比+15%✿◈，保持高水准的现金流创造能力✿◈。资产负债表端✿◈，截至一季度末公司合同负债58.6亿元✿◈，同/环比分别+49%/-46%✿◈；其他流动负债17.6亿元✿◈，同/环比分别+49%/-7%✿◈。
投资建议✿◈：海尔作为全球性家电领军品牌✿◈，国内坚持数字化转型✿◈、品牌多元化布局✿◈，海外积极推进组织提效并优化供应链&生产效率✿◈。短期维度✿◈，国内海尔份额优势扩大✿◈、卡萨帝+Leader品牌贡献增量✿◈、数字化提效持续✿◈，海外新兴市场具备增长动能✿◈；中长期维度✿◈，公司不断通过补全核心模块制造能力以提升零部件自主比例✿◈，海外并购及产能扩张同步推进✿◈，有望不断提升全球综合竞争力✿◈。预计25-27年归母净利润214/241/266亿元✿◈，对应PE10.9x/9.7x/8.7x✿◈，维持“买入”评级✿◈。
风险提示✿◈：员工持股计划实施不达预期✿◈；原材料价格上涨的风险✿◈；房地产市场波动的风险✿◈；市场竞争加剧的风险✿◈；海外品牌和品类拓展不及预期✿◈。
25Q1公司营收3.6亿✿◈，同增30%✿◈，归母净利1亿✿◈，同增148%✿◈，扣非后归母净利0.9亿✿◈，同增54%✿◈。
2024年营收10亿同增22%✿◈，归母净利1.9亿✿◈，同增42%✿◈，扣非后归母净利1.7亿✿◈，同增25%✿◈。
2024年分产品看✿◈，气床营收5.9亿同增14%✿◈，毛利率44.66%✿◈，同增1pct✿◈。箱包营收2亿同增31%✿◈，毛利率21.5%✿◈，同增7pct✿◈。枕头坐垫营收0.7亿同增16%✿◈，毛利率21.5%✿◈，同减5pct✿◈。其他营收1.3亿同增48%✿◈，毛利率10.2%✿◈，同减4pct✿◈。
分地区看✿◈，国外营收8亿✿◈，同增23%✿◈，毛利率35%✿◈，同减0.4pct✿◈。国内营收1.9亿✿◈，同增13%✿◈，毛利率27%✿◈，同增0.2pct✿◈。
公司继续立足户外运动用品主业✿◈。以市场需求为导向✿◈，建立客户战略规划体系✿◈，深入了解客户需求✿◈，参与客户前端设计和研发✿◈，持续提升客户满意度✿◈，与客户建立长期✿◈、稳定的合作关系✿◈。
将进一步提升自动充气床垫品类的优势✿◈，为新能源汽车研发适配的精致露营✿◈、午休床垫等产品✿◈，引领汽车露营的新需求✿◈。加快国际化✿◈、多元化发展✿◈，利用越南大自然生产基地✿◈、柬埔寨美御的新增产能✿◈，谋求防水箱包✿◈、保温箱品类更高的市场占有率✿◈。
同时✿◈，紧紧抓住产业向外转移的结构性机会✿◈，快速开拓家用床✿◈、水上用品✿◈、保温硬箱等品类的市场✿◈，力求未来几年内形成公司新的增长点✿◈。
2025年公司继续推进的数智化进程✿◈，打造适合公司小单定制✿◈、快速反应等业务特色的管控模式✿◈，以高柔性✿◈、快速反应的数智化生产方式应对多变的市场形势和客户需求✿◈。
面对国际政治✿◈、经济格局✿◈、关税问题的剧烈变化✿◈，行业竞争更加复杂✿◈，必须进一步提升企业管理水平✿◈。本年将进一步管控原材料采购✿◈，努力降低汇率波动风险✿◈，深入挖掘新品类产业链中的“垂直一体化”机会✿◈。大力开展降本增效活动✿◈，充分发挥全体员工的积极性✿◈、能动性✿◈，不断通过技术创新✿◈、工艺优化✿◈，提高生产率✿◈，降低生产成本✿◈。
风险提示✿◈：宏观经济环境风险✿◈，客户集中度较高的风险✿◈，订单不及预期✿◈，新品开拓不及预期✿◈，核心高管流失✿◈。
营收和利润进一步下滑✿◈。2025Q1公司营收✿◈、归母净利润分别同比增长-3.22%✿◈、-3.99%✿◈，分别较2024年下降0.7pct✿◈、4.5pct✿◈。业绩归因来看✿◈，净息差下行和其他非息负增拖累营收表现✿◈，规模扩张和拨备释放提振业绩✿◈。
持续发挥头雁作用✿◈，息差下行压力仍存✿◈。2025Q1净利息收入同比增长-2.9%✿◈，而2024年同比增长-2.7%✿◈，降幅进一步扩大✿◈。
规模方面✿◈，2025Q1末总资产同比增长8.3%✿◈，其中贷款总额✿◈、金融投资分别同比增长8.5%✿◈、23.6%✿◈，信贷前置发力和增配债券带动资产规模扩张✿◈。信贷投向上✿◈，一季度对公贷款✿◈、零售贷款分别新增1.11万亿✿◈、1820亿✿◈，分别贡献贷款增量的84.8%✿◈、13.9%✿◈，对公端仍是信贷扩张的主要抓手✿◈。此外✿◈，2025Q1末存款总额同比增长4.0%✿◈，远低于8.6%的总负债增速✿◈，预计受一般性存款回流偏慢✿◈、同业活期自律整改影响较大✿◈。
净息差方面✿◈，2025Q1净息差为1.33%✿◈，较2024年下降9bp✿◈。国有大行按揭占比较高✿◈，一季度受此前LPR和存量按揭利率下调影响较深✿◈，2024年末工商银行按揭贷款占比达21.4%✿◈，排名上市银行第四✿◈。测算公司2025Q1生息资产收益率较2024年下降37bp至2.77%✿◈，资产端收益下行压力较大✿◈。但受益于前期存款挂牌利率下调✿◈、同业存款利率自律整改等举措✿◈，负债成本压力明显减轻✿◈，测算公司2025Q1计息负债成本率较2024年下降28bp至1.63%✿◈。
中收降幅收窄✿◈，其他非息负增长✿◈。2025Q1净手续费及佣金收入同比增长-1.2%✿◈，较去年各季度降幅皆有所收窄✿◈，或与资本市场回暖有关✿◈。2025Q1净其他非息收入同比增长-10.4%✿◈，一季度债市利率快速上行✿◈，公允价值变动损益同比减少85亿✿◈。
资产质量仍较稳健✿◈。2025Q1末✿◈，公司不良贷款余额较年初增加159亿至3954亿✿◈，但不良率环比下降1bp至1.33%✿◈，整体保持平稳✿◈。2025Q1末拨备覆盖率环比上升0.79pct至215.7%✿◈，风险抵御能力仍较充足✿◈。
持续发挥国有大行头雁作用✿◈，短期波动不改稳健经营底色✿◈。我们预测公司2025-2027年归母净利润同比增长0.94%✿◈、2.67%澳门太阳城✿◈、3.49%✿◈，对应BPS分别为11.38✿◈、12.60✿◈、14.25元✿◈，维持“增持”评级✿◈。
2025年4月25日✿◈，公司发布2024年年报及2025年一季报✿◈。报告显示✿◈，公司2024年营业收入51.18亿元✿◈，同比增长19.16%✿◈；归母净利润16.28亿元✿◈，同比增长11.41%✿◈；实现扣非归母净利润15.99亿元✿◈，同比增长18.43%✿◈。2025Q1✿◈，公司实现营业收入13.53亿元✿◈，同比增长3.46%✿◈；归母净利润5.18亿元✿◈，同比增长21.57%✿◈；扣非归母净利润5.16亿元✿◈，同比增长21.66%✿◈。
产品矩阵丰富✿◈，打造众多精品爆款游戏✿◈。公司经过多年发展✿◈，积累了丰富的游戏研发发行经验✿◈，持续推进“IP品类+创新品类”战略✿◈，目前主要产品主要分为复古情怀类游戏与创新精品类游戏✿◈。复古情怀类游戏包括《原始传奇》《天使之战》《龙之谷世界》等知名游戏✿◈。其中由恺英网络与盛趣游戏联合发行的经典复刻动作冒险手游《龙之谷世界》✿◈，于今年2月正式上线✿◈。公测首日荣登AppStore游戏榜TOP1✿◈，总榜TOP2✿◈。创新精品类游戏包括实时对战游戏《敢达争锋对决》✿◈、3D动作对战游戏《代号✿◈：奥特曼》✿◈、寻宝探险游戏《盗墓笔记:启程》等十余款产品✿◈。复古情怀与创新玩法交织✿◈，筑牢公司基本盘✿◈。
研发创新持续深化✿◈，投资布局稳步推进✿◈。2024年公司研发投入5.98亿元✿◈，同比增长13.61%✿◈。在夯实游戏研发与发行体系的同时✿◈，深度探索AI技术应用✿◈。公司开发的“形意”大模型应用作为国内首个AI工业化管线模型应用✿◈，涵盖了从游戏动画✿◈、地图设计到技术开发等多个环节✿◈，大幅提升游戏开发效率✿◈，推动游戏研发自动化与协同化✿◈，重塑游戏制作思维和流程✿◈。此外✿◈，公司开发的织梦大模型采用Transformer架构✿◈，知识容量和任务处理能力强✿◈，能处理复杂文本✿◈、生成故事脚本✿◈，应用于多场景并完成备案✿◈。公司在今年3月投资并参与“自然选择”的国内经营及其AI产品在国内地区的部分运营工作✿◈。自然选择旗下的产品EVE是全球首款3DAI智能陪伴应用✿◈，双方的合作将实现优势互补✿◈，进一步拓宽公司在AI领域的布局✿◈。
盈利预测及投资评级✿◈：公司一季度盈利能力显著提升✿◈，产品矩阵丰富✿◈，在游戏开发和AI应用领域均有创新突破✿◈。我们调整公司2025-2027年收入为61.32亿元/72.23亿元/78.66亿元（原2025年/2026年为59.13亿元/68.80亿元）✿◈。归母净利润为22.25亿元/26.05亿元/27.91亿元✿◈。（原2025年/2026年为24.26亿元/26.43亿元）✿◈。对应公司2025年4月28日股价2025-2027年PE分别为16.2/13.8/12.9倍✿◈。参考可比公司三七互娱✿◈、巨人网络✿◈、神州泰岳✿◈，我们看好公司主业的稳健增长和积极布局境外市场带来的增量机会✿◈，维持“买入”评级✿◈。
风险提示✿◈：1）新游推出及上线）竞争加剧导致盈利空间受限风险4）外部环境风险5）行业政策潜在风险✿◈。
2025年4月26日✿◈，公司发布2024年报及2025年一季报✿◈。2024年✿◈，公司营业总收入为23.31亿元✿◈，同比增长4.62%✿◈，归母净利润为1.56亿元✿◈，同比增长3.59%✿◈；2025年一季度✿◈，公司营业总收入4.23亿元✿◈，同比增长4.33%✿◈，归母净利润为-833.31万元✿◈，同比增长14.04%✿◈。
深耕企业数智化转型赛道✿◈，主业平稳增长✿◈。公司业务领域覆盖研发设计✿◈、数字化管理✿◈、生产控制及AIoT四大类工业软件✿◈。2024年✿◈，公司营收实现平稳增长✿◈。分业务看✿◈，研发设计类和AIoT业务营收实现较快增长✿◈，分别同比增加23.33%和22.04%✿◈。2025年一季度✿◈，公司积极推动AI技术与PLM产品融合✿◈，研发设计类业务签约金额同比增长超20%✿◈，其中老客签约金额同比增长近40%✿◈。
AI业务实现高增长✿◈，发力Agent应用✿◈。2024年✿◈，公司在中国台湾地区AI业务营收同比增长135.07%✿◈，净利润同比增长57.54%✿◈，业务覆盖77%的中国台湾地区公开上市企业✿◈。当前✿◈，公司将AI技术与工业软件融合✿◈，鼎捷雅典娜（融合AI✿◈、大数据及知识图谱等技术的PaaS平台）及AI应用产品落地增收✿◈，AI驱动业绩增长逻辑初步兑现✿◈。AIAgent方面✿◈，公司基于鼎捷雅典娜底座的数智化能力✿◈，融合微软Azure GPT✿◈、通义千问✿◈、豆包✿◈、DeepSeek等大模型能力✿◈，发展AIAgent应用✿◈。2025年一季度✿◈，公司新升级Agent开发及运行平台（IndepthAI）✿◈，新发布制造业多智能体协议——MACP✿◈，积极把握行业趋势✿◈。
坚持全球化战略✿◈，东南亚市场持续开拓✿◈。2024年✿◈，公司在中国大陆外营收同比增长7.53%✿◈，该部分营收占总营收比重为49.51%✿◈。公司积极拓展海外市场✿◈，在东南亚地区累计服务约800家企业客户✿◈，海外业务取得较好成效✿◈。同时公司计划在2025年加大海外地区投入力度✿◈，着眼东南亚市场✿◈，海外业务潜力有望加速释放✿◈。
盈利预测及投资评级✿◈：公司紧跟人工智能行业趋势✿◈，AI技术与业务深度融合✿◈，AI业务逐步落地增收✿◈。同时公司积极拓展海外市场✿◈，出海业务实现较快增长✿◈。综上所述✿◈，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.05/2.53/3.14亿元✿◈，预计公司2025-2027年EPS分别为0.76/0.93/1.16元✿◈。2025年4月28日公司股价为35.55元✿◈，对应2025-2027年PE分别为47.0/38.1/30.7倍✿◈。首次覆盖✿◈，给予“增持”评级✿◈。
风险提示✿◈：AI产品推广不及预期✿◈；海外市场拓展不及预期✿◈；市场竞争加剧✿◈；技术迭代不及预期✿◈；宏观经济不及预期✿◈。
2025年4月28日✿◈，长海股份发布2025年一季报✿◈：2025年一季度公司实现营业收入7.63亿元✿◈，同比增长31.35%✿◈；实现归属上市公司股东的净利润0.82亿元✿◈，同比增长61.78%✿◈。
产能扩张价格上涨✿◈，公司业绩大幅提升✿◈。2025年一季度✿◈，受益于公司产能增加带动的销量增长以及热塑及风电相关产品价格上涨✿◈，公司业绩大幅增长✿◈。2025年一季度公司实现营业收入7.63亿元✿◈，同比增长31.35%✿◈；实现归母净利0.82亿元✿◈，同比增长61.78%✿◈。展望全年✿◈，2025年年初以来✿◈，风电和新能源汽车端的玻纤需求旺盛✿◈，同时2024年玻纤两次提价✿◈，尤其是11月针对风电纱和热塑短切产品提价有望在2025年逐步落地✿◈，有望带动公司盈利能力提升✿◈。
短切毡及湿法薄毡等细分领域市占率稳步提升✿◈。公司作为短切毡细分领域龙头✿◈，在规模✿◈、技术方面具有领先优势✿◈，随着汽车轻量化的推进✿◈，以轻短切毡为原料的汽车顶蓬有望快速增长✿◈，市场份额有望进一步提升✿◈。此外✿◈，公司已经成为湿法薄毡市场的龙头✿◈，从历史数据来看✿◈，2018年至2023年✿◈，中国玻璃纤维湿法薄毡市场的复合年增长率为7.5%✿◈。
盈利预测及投资评级✿◈：公司拥有从玻纤生产✿◈、玻纤制品深加工到玻纤复合材料制造的完整产业✿◈。
